Peter Tchir

Nunca será buen momento para que Grecia quiebre

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Siempre he defendido que Grecia debe de suspender pagos cuanto antes. En un principio, la mayoría sostenía que Grecia nunca tendría que hacerlo y hoy han cambiado de opinión, con el matiz de que ahora no es buen momento. Lo anterior, bajo el argumento de que Europa necesita tiempo para prepararse, pues el riesgo de contagio es demasiado alto.

Mi opinión es que Europa tiene que dejar que Grecia suspenda pagos y abandonar su perímetro actual, para poder enrocarse en una posición más defendible. Europa no tiene que colapsar, pero tiene que retirarse a un núcleo, a una posición más fuerte desde donde pueda atrincherarse y defenderse. Las batallas no se pierden porque el ejército entero sea aniquilado; las batallas se pierden cuando la moral baja a tales niveles que los soldados se dan por vencidos y huyen por sus vidas. Las guerras se ganan cuando unidades de combate aisladas o rotas se capturan o aniquilan. Creo que Europa tiene que soportar el dolor ahora, de lo contrario se arriesga a sufrir mucho más.

Mi argumento en contra de “esperar a un mejor momento” es que puede que ese momento nunca llegue. Europa ha desperdiciado un año, pues entonces se encontraba en una mejor posición para hacer frente a un default griego. En aquel entonces, el contagio de Irlanda o Portugal era la gran preocupación y hoy es una realidad. Sólo los agoreros más pesimistas veían que el contagio podía extenderse a España e Italia. Sin embargo, ese riesgo es ahora palpable. La banca estaba más preocupada por luchar contra la ley Dodd-Frank, aumentar sus dividendos y generar bonificaciones estelares, que de convencer a sus empleados de su solvencia.

Gráfico de valores + CDS

El contagio ya ha comenzado y las reservas de la UE se han reducido más del 20% en los últimos 12 meses en el mejor de los casos. Alemania se ha comportado mejor que el resto, pero esta caída ha sido demasiado fuerte y la tendencia del mercado europeo en su conjunto es bajista. Reino Unido, por su proximidad a Europa, y Japón, tras el terremoto, también han caído, pero el mercado de valores de EE.UU. se ha mantenido relativamente a salvo (a pesar de lo que usted haya podido leer este fin de semana acerca de cómo las ventas en la bolsa han sido exageradas). China y Brasil están experimentando algunos problemas en sus mercados de valores propios y a pesar de las grandiosas expectativas de que los BRICs vendrán al rescate, puede que estos se encuentren demasiado ocupados cuidando de sí mismos. Vale la pena señalar que el tipo de cambio EUR / USD se situaba en 1,36 el 30 de septiembre del año pasado, y hoy está en 1,35, por lo que todo esto nada tiene que ver con los tipos de cambio.

La cuestión del crédito es mucho más dura y sombría. El crédito se ha llevado con claridad los valores de refugio, la próxima Grecia, y aquellos en el medio. Italia y España están cotizando ahora casi como lo hacía Portugal hace un año. ¡Cuánto más sencillo le habría resultado a Italia superar la suspensión de pagos griega, cuando sus bonos a 5 años cotizaban a Bunds + 134, en lugar de a Bunds + 407! Los CDS se ha fundido de forma general, incluyendo la supuesta superliquidez líquida China, sin perder de vista que hay un elemento universal en el comercio de los CDS: indistintamente de la moneda en la que estén nominados, todos se valoran en dólares.

Es duro analizar los datos y darse cuenta de que la suspensión de pagos griega hubiese sido mejor manejada hace un año, cuando los países estaban en mejores condiciones. También está claro que, en cualquier caso, el contagio se ha producido sin haber ocurrido una suspensión de pagos. Portugal claramente ha pasado al grupo infectado, y en Italia y España están tratando de combatir el virus.

En septiembre del año pasado, la zona euro y EE.UU. publicaban unas tasas de crecimiento del PIB para el segundo trimestre de alrededor del 0,9%. Este año, tanto la zona euro como EE.UU. sólo alcanzaron un crecimiento del 0,2% en el segundo trimestre. A riesgo de ser ridiculizado por los economistas serios, no se puede garantizar que el crecimiento del PIB sea incluso peor o que se contraerá más, si esperamos más tiempo para que Grecia suspenda pagos…

También merece la pena recordar que en aquellos días el BCE sólo era un aficionado a pagar un sobreprecio por los bonos; desde entonces ha comprado más bonos, y muy por encima del precio del mercado. Aquel poder adquisitivo del BCE podría venirle muy bien ahora, pero lo ha perdido. Siempre se puede gastar más, pero el BCE sería mucho más fuerte si no estuviera sentado en un gran inventario de posiciones perdedoras, que claramente hicieron poco para detener la crisis.

¿Qué hay de los bancos? ¿También tenemos que darles tiempo para que sean más fuertes?

Gráfico de valores financieros en Europa

No hace falta ser un genio para darse cuenta de que los bancos también han desperdiciado un año para mejorar su base de capital. Bank of America no le vendía opciones baratas a Warren Buffett cuando sus acciones estaban a 13 dólares; el CEO de Société Générale no salía en televisión tratando de convencer a sus inversores de que no tenían problemas de liquidez o capitalización cuando sus acciones rondaban los 42. Los bancos están en peor situación que la mayoría de los países, así que, ¿por qué debemos asumir que seguir esperando hará todo más fácil para que ellos puedan digerir una quiebra griega?

En mi opinión, mucho parece haber sido descontado ya por los mercados y el contagio avanza lo queramos o no. Hay que dejar que Grecia suspenda pagos y saber realmente lo que ha sido descontado, centrarse en impedir que el contagio se extienda a Italia y España y decidir qué bancos merecen ser rescatados. Tenemos que admitir que esto es una gangrena y que ya se ha extendido más allá lo que es seguro, pero que todavía es mejor cortar un brazo para salvar el cuerpo. Si seguimos esperando puede que no sea posible salvar al paciente, que se debilita con los días. No reconocer esto es igual de tremendo y peligroso que no permitir que Grecia quiebre de una vez.

Copyright © 2011 · Peter Tchir

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