El profesor Antal Fekete ha escrito varios artículos sobre el «backwardation» (mercado invertido) del oro y sostiene que es la señal de alerta del Armagedón financiero que viene, cuando se derrumbe la torre de deudas impagables. En este artículo intentaré profundizar en este asunto. Mi objetivo es hacer este tema comprensible para el gran público y describir lo que creo que va a ocurrir cuando el «backwardation» en el mercado de futuros del oro tenga lugar y se haga permanente.

Muchos definen «backwardation» de un commodity como el hecho de que el precio de un contrato a futuro es más bajo que su precio inmediato de mercado (spot). Pero ya que hay dos precios para todo, debemos prestar atención al precio ofertado y a la disponibilidad del commodity. Lo anterior es más útil que el último valor aceptado (que es lo que la gente define como «precio»). Así que tenemos que precisar el concepto de «backwardation» un poco más, como haré a continuación.

Cuando se produce el fenómeno de «backwardation» se puede vender un bien a cambio de efectivo y al mismo tiempo comprar un contrato a futuro para obtener un beneficio. Hay que tener en cuenta que al realizar esta operación, la posición de uno no cambia al final. Uno comienza con una cierta cantidad del bien y termina (al vencimiento del contrato) con la misma cantidad.

Así que vamos a analizar la operación comercial real que cualquier participante en el mercado podría realizar. Para vender el bien físico o commodity, uno debe aceptar una oferta. Y del mismo modo, para comprar el futuro de ese commodity se tiene que pagar la oferta.

Con esta operación en mente, se define el término:

El «backwardation» (o mercado invertido) se produce cuando el precio a corto plazo (spot) de un bien > que el precio de mercado en el futuro.

¿Por qué es importante esto? ¿Qué significa?

Muchas materias primas, como el trigo, se producen estacionalmente, pero su consumo es uniforme durante todo el año. Así, inmediatamente antes de la cosecha, el precio de contado del trigo se sitúa normalmente a su nivel más alto. Esto se debe a que las existencias de trigo en los almacenes son escasas. Por tanto, los compradores tendrán que pagar un precio mayor para su entrega inmediata. Al mismo tiempo, los compradores saben que la cosecha se producirá, digamos, al mes siguiente, por lo que su precio futuro, si un comprador puede esperar un mes para recibir el producto, es más bajo. Este es un caso de «backwardation», o mercado inverso.

Normalmente, «backwardation» es el indicativo de la escasez de un bien. Esto se debe a que, si alguien tiene una cierta cantidad de un bien, podría obtener una ganancia segura al venderlo y volver a comprarlo más tarde. Los mercados normalmente no ofrecen ganancias seguras, por lo que en el caso de «backwardation» no hay una oportunidad de obtener una ganancia libre de riesgo real porque el bien es verdaderamente escaso (nadie atesora mucho inventario para vender al momento).

Es necesario profundizar un poco más para terminar de comprender el fenómeno de «backwardation». Este tipo de operaciones son en escencia el intento de obtener un beneficio a través de un margen (que generalmente se produce mediante la compra de un bien y la venta de otro). Lo importante a destacar es que el actor en este tipo de operaciones paga el precio de lo que compra (elevando el valor) y acepta la oferta de lo que vende (bajando el valor). Solo o junto a muchos otros haciendo la misma operación, se va ejerciendo presión sobre los márgenes hasta que la operación deja de ser rentable. Es decir, esta operación se reproducirá tantas veces hasta que ya no sea posible obtener beneficios libres de riesgo.

Dije «generalmente» porque en un supuesto caso de escasez de trigo no es posible obtener beneficios seguros a menos que uno guarde trigo en su propio almacén. En caso de que no haya suficiente grano en inventario para ajustar los márgenes, el «backwardation» persistirá (o aumentará) hasta la próxima cosecha.

Antes expliqué que «backwardation» normalmente indica la escasez de un bien. Pero, ¿qué sucede si el fenómeno de «backwardation» se produce con un bien como el oro? Hay más oro en manos de particulares que cualquier otra mercancía en un factor de 100 o más (la abundancia o la escasez de un bien se debe medir como una relación entre las existencias o inventarios de flujos o de producción anual, la cantidad absoluta no es importante). Teniendo en cuenta los actuales y masivos inventarios de oro acumulados, una «escasez» de dicho bien es imposible.

Entonces, ¿qué implica realmente el «backwardation» en el mercado del oro?

Para los commodities ordinarios, el precio más bajo de los futuros frente a su precio a corto plazo indica la escasa disponibilidad para su entrega hoy frente a su entrega mañana. Pero, ¿qué indicaría un precio más bajo en el oro para su entrega en el futuro en comparación con un precio más alto para su entrega inmediata? Bueno, en términos prácticos, significa que el oro disponible en el mercado es escaso.

El «backwardation» en el mercado de oro revela que la confianza en la disponibilidad en el futuro será escasa en comparación con la confianza existente sobre su disponibilidad actual.

En un bien de consumo ordinario, la escasez física de hoy se resuelve por el aumento de los precios. Con un precio lo suficientemente alto, la demanda de trigo cae hasta que las existencias actuales son suficientes para satisfacer la demanda reducida.

Pero, ¿cómo se resuelve la escasez de confianza?

Hasta ahora, la respuesta ha sido a través de precios más altos. Sin embargo, cuando el efecto de «backwardation» se hace permanente, entonces la confianza en el mercado de futuros del oro se hunde. A diferencia del trigo, millones de personas y algunas instituciones grandes tienen un montón de oro que pueden vender en el mercado físico y volver a comprar a través de contratos de futuros. Cuando eligen no hacerlo nos encontramos ante el principio del fin del sistema financiero actual.

¿Por qué?

Veamos las similitudes entre las siguientes tres afirmaciones:

• «Mis contratos de futuros de oro se cumplirán con la entrega física del metal.»
• «Si ahora cambio mi oro por futuros seré capaz de conseguir nuevamente el oro más adelante.»
• «Voy a poder cambiar mi papel moneda por oro en el futuro.»

Creo que no llevará mucho tiempo a quienes poseen oro llegar a la conclusión inevitable… Si quienes poseen oro no están de acuerdo con esa conclusión, lo venderán (a precios altos, probablemente) a quienes sí la compartan. Muy pronto no habrá vendedores de oro en el mercado físico.

Cuando se trata de un bien ordinario siempre hay un límite en lo referente a lo que los compradores están dispuestos a pagar según la necesidad que dicho bien satisface, la disponibilidad de sustitutos y las necesidades de otros bienes que también deben ser satisfechas dentro del mismo presupuesto. Cuanto más alto sea el precio, es mayor la motivación para vender y menor la motivación (o posibilidad) para comprar. La cura para los precios altos son los altos precios.

Pero el oro es distinto. A diferencia del trigo, no se compra para el consumo. Si bien algunas personas lo usan para especular sobre su precios en papel, por la lógica anterior, estas personas serán reemplazadas por quienes no confían en el papel y prefieren poseer oro, porque el oro es dinero.

De esta manera, el oro no tiene un precio «lo suficientemente alto» para desalentar su compra o alentar su venta. Ninguna cantidad de variación en los precios del oro recuperará la confianza en el papel moneda una vez que esta haya perdido su valor a un nivel inaceptable a una masa crítica de personas. Así pues, el fenómeno del mercado inverso o «backwarding» del oro no solo se seguirá repitiendo, sino que en algún momento (difícil de predecir), se convertirá en permanente.

Al analizar la oferta y la demanda, otro hecho se hace pertinente en este debate. En tiempos de crisis siempre es el vendedor el que se retira, nunca hay falta de ofertas de compra. Otra forma de ver el mercado inverso permanente del oro es el cese de la venta de oro a cambio de promesas de pago del gobierno (papel moneda). Inversamente, la oferta de compra de oro a cambio de papel es ilimitada.

El resto de este artículo se ocupa de lo que sucederá con los bienes no monetarios, cuando el oro entre en backwardation permanente. Hay que tener en cuenta que es posible que la plata entre en «backwardardation» antes, al mismo tiempo que el oro o como consecuencia de este. No hago ninguna predicción acerca de la secuencia. Por tanto, en adelante todo debe ser interpretado como aplicable tanto al oro como a la plata.

Muchas personas que tienen papel, pero que desean poseer oro, compran (por ejemplo) títulos de petróleo crudo para luego cambiarlo por oro (en adelante denominaré la compra de un bien con papel para luego cambiarlo por oro como «arbitraje de oro»). Esto incrementará el precio del crudo en términos de papel, y lo disminuirá respecto al oro. Incluso si esta tendencia se sostuviera de manera indefinida, es obvio que grandes cantidades de papel irían a la compra de las cada vez más escasas cantidades de oro. Lo anterior se debe al incremento simétrico de los precios del crudo de papel y del oro físico.

Por ejemplo, si hoy el precio del barril de crudo en términos de papel es de 100 dólares y el precio del oro precio en crudo es de 15 barriles, 1.500 dólares pueden ser cambiados por una onza de oro de esta manera. Pero si el precio del crudo en alza de papel a 2.000 dólares y el precio del oro en crudo sube a 150 barriles, se necesitarían 300.000 dólares para la compra de una onza de oro de esta manera. Siempre habrá ofertas de compra de crudo en oro, pero no es necesario que haya demasiada.

Por supuesto, esta tendencia terminará tarde o temprano (sospecho que temprano), como muestro a continuación.

Lo que he descrito hasta ahora es el resultado lógico del fenómeno de «backwardation» permanente en el mercado del oro. A través de las teorías de la Escuela Austríaca, sobre todo de las ideas de Carl Menger y Antal Fekete, uno puede ver que en un estado de «backwardation» permanente en el mercado del oro los siguientes acontecimientos son inevitables:

• Retirada de ofertas de venta de oro físico a cambio de papel moneda.
• Subida de precios de los productos líquidos en términos del papel.
• La caída de precios de los bienes respecto al oro.

El oro no es oficialmente reconocido como pilar del sistema financiero. Sin embargo, sigue siendo un componente necesario, sin el cual el sistema se derrumbará. Como se verá, es imposible de divorciar el oro del papel, como también es imposible divorciar los commodities del papel.

Antes cité tres afirmaciones equivalentes:

• «Mis contratos de futuros de oro serán cumplidos por la entrega física de oro.»
• «Si ahora cambio mi oro por futuros seré capaz de conseguir el oro nuevamente más adelante.»
• «Voy a poder cambiar mi papel moneda por oro en el futuro.»

Mi objetivo era mostrar que estas afirmaciones son falsas. Y lo son por la misma razón. Esto es lo que revela el mercado cuando entra en «backwardation» permanente. Las divisas de papel están respaldadas con deuda y la deuda ha crecido de tal forma que es imposible que sea pagada. Nos acercamos a un punto en el que ni siquiera se podrán pagar los intereses de esa deuda. Los gobiernos y otros prestatarios tendrán que seguir pidiendo créditos para pagar intereses y mantener sus déficits permanentes. Esto no puede sostenerse de forma indefinida, y, sin duda, tampoco por mucho tiempo más.

Hay una cuarta afirmación que es equivalente a las tres anteriores:

• «Mi papel moneda será aceptado en el comercio que vende los productos que necesitaré en el futuro»

Si los tres primeros son falsas, ésta también es necesariamente falsa.

Con el tiempo, los productores de bienes básicos se verán obligados a hacer negocios comprando insumos con oro y vendiendo sus productos por oro. Para validar esta afirmación vamos a utilizar la técnica de asumir que lo contrario es cierto y ver si eso conduce a alguna contradicción. Supongamos que los productores de bienes básicos seguirán adquiriendo sus insumos con papel y vendiendo sus productos a cambio de papel. Como se mencionó anteriormente, los precios de partida de sus productos en papel estarán por las nubes. Al principio, esto les parecerá conveniente.

Sin embargo, debemos tener en cuenta que cada empresa necesita mantener un balance adecuado de su capital en efectivo y disponible para realizar pagos (materias primas, sueldos, etc.). En condiciones de incremento acelerado de precios en los insumos, el dinero en efectivo está perdiendo poder adquisitivo. No se puede mantener en efectivo más de un día (si acaso), sin que este pierda valor. Todos los negocios gastarán el dinero en efectivo lo antes posible. Ahora alguien tiene que tenerlo en su bolsillo, ya que el dinero no desaparece cuando cambia de manos. Así que este será un período de rápida aceleración de desacumulación de capital. Así que la mayoría de las empresas tendrán una asignación menos óptima de dinero en efectivo que se determinará no por el análisis racional, sino por el juego de la «patata caliente». Lo anterior lleva a otra consecuencia: la escasez.

Por lo general, el empresario no quiere mantener un inventario excesivo de sus productos. Esto se debe a que la utilidad marginal del aceite, los neumáticos o lo que sea disminuye rápidamente, pero la utilidad marginal del dinero (incluso el papel moneda) no lo hace. Pero en condiciones de «backwardation» en el mercado de oro, la utilidad marginal del papel está disminuyendo más rápido que cualquier otro producto real.

Así que el productor de los bienes de consumo básicos entenderá que es prudente mantener un mayor inventario de su producción en inventario, y sólo venderá sus productos a medida de sus necesidades de gasto. Esto es ineficiente y equivale a perder el beneficio del comercio indirecto. Causará interrupciones en el suministro a las empresas que utilizan ciertos productos como insumos. También hará que el fenómeno se extienda de manera más amplia, ya que el mercado se volverá menos líquido, y provocará cambios bruscos en los precios; que añadirán riesgo a operaciones que de otra manera eran más seguras. Si los márgenes de beneficio estrechos son un signo de mayor coordinación económica, la ampliación de dichos márgenes son un signo del colapso de la coordinación.

En un estado de «backwardation» en el mercado del oro el problema siguiente a enfrentar por los productores de bienes básicos es: ¿cómo puede una empresa utilizar una moneda que pierde su valor rápidamente como unidad contable? ¿Cómo se puede determinar si la producción es rentable o no? Pista: si un negocio pierde capital, está incurriendo en pérdidas.

También se debe tener en cuenta la demanda real (en oposición a la demanda de un medio para los arbitrajistas de oro). A medida que aumenta el precio en papel, la mayoría de los compradores no tienen una cantidad ilimitada de papel para pagar. ¿Cuántas personas pueden llenar su coche con gasolina todas las semanas a 100 dólares por galón? ¿Y cuántas lo harán si llega a 1.000 dólares? La demanda real de los productos básicos se está derrumbando en el actual clima económico (remontándonos al análisis anterior, recordemos que los precios de los productos básicos respecto del oro están cayendo). Sin embargo, los precios están aumentando en términos de papel. Independientemente del valor del papel moneda, en términos reales, la mayoría de las empresas que producen un bien frente a una rápida caída en la demanda no están obteniendo beneficios.

Otro problema que se presenta es el hecho de que no todos los precios suben por igual. Como se mencionó anteriormente, el principal impulsor de los precios de los productos básicos físicos es la capacidad para adquirir oro, porque siempre habrá una oferta de oro para adquirir alimentos y energía. Pero ¿qué pasa con los productos mixtos?

Las partes de maquinaria y los neumáticos para camiones no tienen un vehículo adecuado para el comercio en oro, por lo que sus precios no pueden subir en la misma medida que el aceite y trigo. El spread (margen de beneficio) para los fabricantes de estos artículos, y que se necesitan para comprar, por ejemplo, petróleo como de sus insumos, puede muy bien convertirse en negativo permanentemente. Si bien habrá demanda hacia los productores de bienes básicos, estos mercados de transacciones tan ajustadas podrían ser víctimas de enorme volatilidad. La naturaleza de un negocio que fabrica un producto especial para un mercado con márgenes muy ajustados, especialmente en un negocio que esté muy poco capitalizado, es que debe obtener un beneficio cada mes o por lo menos cada trimestre, o bien cerrar sus puertas. Incluso si el spread se revierte al punto de equilibrio, un margen negativo que dure uno o dos meses podría ser suficiente para destruir una empresa.

Y aunque el margen de beneficio no se derrumbe, pensemos en el comportamiento de los clientes. A diferencia de los perforadores de petróleo, cuya producción de bienes está en constante demanda (especialmente por la presión de los arbitrajistas de oro), y que puede elegir exactamente cuándo vender sus productos, los fabricantes de bienes mixtos no son independientes. Tienen que vender cuando los compradores quieren comprar. Pero sus compradores, los productores de bienes básicos, van a ajustar sus compras y ventas a grandes lotes en lugar de operaciones continuas y «del momento» que realizaban cuando la moneda se mantenía estable.

Así, aquí un resumen de (algunas) de las consecuencias sufridas por todos los productores de productos básicos que traten de hacer negocio con papel moneda después del «backwardation» permanente del mercado del oro:

• Pérdida de capital debido a la necesidad de mantener un porcentaje de dinero en efectivo al tiempo que dicho dinero pierde valor rápidamente.
• Escasez de suministros, incluyendo la falta de proveedores críticos, causando interrupciones en la producción y pérdida de tiempo/dinero.
• Acaparamiento de los bienes producidos.
• Caída de la demanda real.
• Subida de precios para compensar altos costos no siempre es efectiva.
• Aumento de la volatilidad y la ampliación de los diferenciales en todos los ámbitos.
• Ninguna unidad contable de fiar, por lo que las pérdidas (temporalmente) se ven como ganancias.
• Tal y como pierde valor el papel moneda, pierden eficiencia las operaciones, que cada vez más optan por intercambios (trueques), que a su vez requieren la coincidencia de deseos o, al menos de tiempos.

Sin ni siquiera hacer frente a las huelgas de los trabajadores, la insuficiencia de las infraestructuras críticas (como la red eléctrica) o revueltas sociales (¿cómo hará el gobierno para recaudar impuestos y utilizarlos para pagar a la policía o a los bomberos?), debe quedar claro que las empresas que utilizan el papel moneda no serán capaces de operar con ganancias por mucho tiempo.

Por lo tanto, es prudente concluir que los mineros no seguirán ofreciendo oro al mercado del papel. Lo mismo es válido para todas las demás mercancías. Con carácter temporal, asumiendo que los productores de bienes básicos podrían continuar el suministro de bienes a cambio de papel, lo contrario ha sido demostrado.

Aunque nadie puede predecir cuándo ocurrirá, y creo que pasarán todavía algunos años, mi conclusión es que lo que Ludwig von Mises llamó el «Crack-Up-Boom» (explosión final de la burbuja) es una consecuencia inevitable del «backwardation» permanente en el mercado del oro.

Copyright © 2011 · Keith Weiner

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Traducido al español y publicado con autorización de Keith Weiner.
Translated and published by kind permission of Keith Weiner.
Enlace a versión original del artículo (en inglés)